(一)“收购”的法律界定问题

　　1、“收购”的法律含义

　　原《证券法》和2006年1月1日起生效的新《证券法》均未界定何为“收购”。2002年制定的《上市公司收购管理办法》第二条规定，收购是指收购人持有或者控制上市公司的股份达到一定比例或者程度，“导致其获得或者可能获得对该公司的实际控制权的行为”。根据上述规定，无论投资者持股比例是多少，只要其取得了上市公司控制权，即是收购。随着“两法”的修订，同步修改并于2006年公布施行的《上市公司收购管理办法》(以下简称《收购办法》)为与新《证券法》相衔接，取消了上述定义，并根据新《证券法》第四章“上市公司的收购”的有关规定，对达到不同比例的股份增持行为作了系统规定，进一步强化了信息披露、强制要约等监管要求。

　　由于规则的上述调整，当前理论界和实务界形成了有关收购法律含义的三种观点：

　　(1)第一种观点：收购是指取得或者巩固对上市公司控制权的行为。所谓的“控制权”，根据新《上市公司收购管理办法》第八十四条的规定，是指:(一)成为公司持股50%以上的控股股东;(二)可支配的公司股份表决权超过30%;(三)能够决定公司董事会半数以上成员选任;(四)足以对公司股东大会的决议产生重大影响，等等。

　　(2)第二种观点：收购是指取得对上市公司控制权的行为。这也是2002年制定的《上市公司收购管理办法》所持的观点。这一观点与第一种观点的差异主要在于，这一观点不将巩固控制权的股份增持行为视为收购。

　　(3)第三种观点：取得股份超过上市公司已发行股份30%的才是收购。该种观点认为，投资者取得一上市公司拥有权益的股份比例低于30%但成为上市公司第一大股东的情形不构成收购。其理由是，新《上市公司收购管理办法》取消了2002年制定的《上市公司收购管理办法》有关“收购”的定义，且监管机构也从未再公开表态其将坚持或者基本坚持原有的判断标准，此举本身即意味着对原有判断标准的放弃或者变更。另外，新《上市公司收购管理办法》第二章只是要求增持股份不超过已发行股份30%的投资者(而非收购人)进行信息披露，尽管有些披露内容与收购报告书已经基本一致(特别是，其中包含了披露投资者符合收购人的资格条件、具备收购的实力等要求)，但这充其量只是表明监管机构参照了收购的有关条件对其进行管理。有些市场主体持这一观点。

　　目前，在监管实务中，证监会和证券交易所均持第一种观点即收购是指取得或者巩固对上市公司控制权的行为，并按此理解与适用《证券法》、新《上市公司收购管理办法》的相关规定。

　　2、投资者取得一上市公司股份比例低于30%但成为第一大股东的情形是否构成收购和适用《证券法》第九十八条规定问题

　　新《证券法》第九十八条规定，“在上市公司收购中，收购人持有的被收购的上市公司的股票，在收购行为完成后的十二个月内不得转让”。《上市公司收购管理办法》第七十四条进一步明确规定，“在上市公司收购中，收购人持有的被收购公司的股份，在收购完成后十二个月内不得转让。收购人在被收购公司中拥有权益的股份在同一实际控制人控制的不同主体之间进行转让不受前述十二个月的限制，但应当遵守本办法第六章的规定”。

　　《证券法》第九十八条规定旨在保证公司控制权变化后保持相对稳定，避免公司控制权的频繁变化，导致公司管理层不断变动，公司经营陷入混乱，特别是防范收购人利用上市公司收购谋取不当利益后金蝉脱壳。此外，从收购人的角度看，由于不能立即退出，会引导收购人决策前，必须对上市公司进行充分审慎的调查，避免投资决策失误。该条有关股份锁定期的安排，是以上市公司控制权是否变化为标准的。

　　因此，中国证监会上市部在2009年12月14日发给上交所的《关于上市公司收购有关界定情况的函》(上市部函[2009]171号)中明确指出，对于投资者取得一上市公司拥有权益的股份比例低于30%，但成为上市公司第一大股东的情形，由于该投资者可能已经能够对上市公司经营决策施加重大影响，甚至已经取得公司的实际控制权，因此属于收购行为，应当适用《证券法》第九十八条有关股份锁定的规定。

　　国通管业案例便是属于此种情形的典型案例。2008年9月3日，国通管业(600444)第二大股东安徽国风集团有限公司(以下称国风集团，持有该公司11,997,360股，占公司总股本的11.43%)与第一大股东巢湖市第一塑料厂(以下称巢湖一塑，持有本公司12,485,280股，占该公司总股本的11.89%)于2008年9月3日签署了《企业兼并协议》，协议约定国风集团采取承债的方式整体并购巢湖一塑。国风集团将通过巢湖一塑间接持有国通管业11.89%的股份，至此国风集团直接和间接合计持有国通管业24,482,640股，占总股本的23.32%，成为国通管业的第一大股东和实际控制人。但相关当事人认为，虽已成为国通管业第一大股东，但持股比例低于30%，不构成收购，因此未履行收购的相关程序和信息披露义务，后被监管部门责令改正和处分。

　　3、收购完成时点的认定问题

　　《证券法》第九十八条和《上市公司收购管理办法》第七十四条均规定，收购人持有的被收购的上市公司的股票，在收购行为完成后的十二个月内不得转让。因此，收购完成时点的认定对于正确适用上述规定尤为重要。

　　为了正确理解与适用《证券法》第九十八条和《上市公司收购管理办法》第七十四条的规定，中国证监会于2011年1月17日发布实施了《〈上市公司收购管理办法〉第七十四条有关通过集中竞价交易方式增持上市公司股份的收购完成时点认定的适用意见——证券期货法律适用意见第9号》，提出适用意见如下：

　　(1)收购人通过集中竞价交易方式增持上市公司股份的，当收购人最后一笔增持股份登记过户后，视为其收购行为完成。自此，收购人持有的被收购公司的股份，在12个月内不得转让。

　　(2)在上市公司中拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的30%的当事人，自上述事实发生之日起一年后，拟在12个月内通过集中竞价交易方式增加其在该公司中拥有权益的股份不超过该公司已发行股份的2%，并拟根据《收购办法》第六十三条第一款第(二)项的规定申请免除发出要约的，当事人可以选择在增持期届满时进行公告，也可以选择在完成增持计划或者提前终止增持计划时进行公告。当事人在进行前述公告后，应当按照《收购办法》的相关规定及时向证监会提交豁免申请。

　　根据《证券法》第八十五条的规定，“投资者可以采取要约收购、协议收购及其他合法方式收购上市公司”。也就是说，除了集中竞价交易收购外，还存在要约收购、协议收购及其他收购方式。上述《证券期货法律适用意见第9号》虽然只规定了集中竞价交易收购方式下收购完成时点的认定原则，但我们认为，该认定原则同样适用于要约收购、协议收购及其他收购方式。

　　质言之，如果投资者采取了集中竞价交易收购、要约收购、协议收购或其他收购方式中的一种或者多种方式对一上市公司进行收购时，当收购人最后一笔增持股份登记过户后，视为其收购行为完成，其所持该上市公司的所有股份在之后十二个月内不得转让。

　　(二)“一致行动人”的法律界定问题

　　1、上市公司股东减持股份是否适用“一致行动人”问题

　　《上市公司收购管理办法》第八十三条规定：“本办法所称一致行动，是指投资者通过协议、其他安排，与其他投资者共同扩大其所能够支配的一个上市公司股份表决权数量的行为或者事实”。

　　据此，一些上市公司股东提出，一致行动是指投资者通过协议、其他安排，与其他投资者共同扩大其所能够支配的一个上市公司股份表决权数量的行为或者事实。因此，只有在增持上市公司股份时才会造成共同扩大其所能够支配的一个上市公司股份表决权数量和构成一致行动，在减持上市公司股份时，会造成其所能够支配的一个上市公司股份表决权数量的减少，不构成一致行动。

　　对于上述观点，中国证监会上市部在其于2009年10月14日发给深交所的《关于上市公司股东减持股份有关问题的复函》(上市部函[2009]144号)中予以了否定。

　　《复函》认为，按《证券法》第八十六条规定，投资者持有或者通过协议，其它安排与他人共同持有上市公司的股份达到5%或达到5%后，无论增加或者减少5%时，均应当履行报告和公告义务。《上市公司收购管理办法》第十二、十三、十四以及八十三条进一步规定，投资者及其一致行动人持有的股份应当合并计算，其增持、减持行为都应当按照规定履行相关信息披露及报告义务。《上市公司收购管理办法》称一致行动情形，包括《收购办法》第八十三条第二款所列举的十二条情形，如无相反证据，即互为一致行动人，该种一致行动关系不以相关持股主体是否增持或减持上市公司股份为前提。如同有关法律法规对关联关系的认定，并不以相关方发生关联交易为前提。

　　2、关于配偶、兄弟姐妹等近亲属是否界定为“一致行动人”问题

　　按照《上市公司信息披露管理办法》第七十一条、《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》第三条的有关规定，与自然人关系密切的家庭成员，包括配偶、父母、兄弟姐妹等近亲属为其关联自然人。2009年，在中国证监会对四环药业股份有限公司及相关当事人出具的《行政处罚决定书》([2009]16号)中，也将兄弟关系认定为关联关系，由此，自然人及其近亲属属于《上市公司收购管理办法》第八十三条第二款第(十二)项“投资者之间具有其他关联关系”的情形。

　　另外，《上市公司收购管理办法》第八十三条第二款第(九)项规定，持有上市公司股份的投资者与持有该投资者30%以上股份的自然人和其父母、配偶、兄弟姐妹等亲属，如无相反证据，互为一致行动人的;第(十)项则规定，上市公司董事、监事、高级管理人员与其近亲属、近亲属控制的企业同时持有上市公司股份的，如无相反证据，互为一致行动人的;鉴于自然人与其亲属的关系比第(九)项提及的“自然人所投资的企业与该自然人的近亲属”的关系更为直接也更为密切;同时，自然人股东与其近亲属的关系和第(十)项规定的情形类似，由此也可以推定，自然人与其亲属属于第(十二)项“投资者之间具有其他关联关系”的情形。

　　因此，自然人与其配偶、直系亲属、兄弟姐妹等近亲属，如无相反证据，则应当被认定为一定行动人。

　　3、控股股东通过协议与其他投资者达成“一致行动”后解除“一致行动”协议的时间间隔问题

　　《上市公司收购管理办法》第八十三条规定“本办法所称一致行动，是指投资者通过协议、其他安排，与其他投资者共同扩大其所能够支配的一个上市公司股份表决权数量的行为或者事实”。

　　在实务中，出现了控股股东为了巩固其控制权或者对抗敌意收购等原因，通过协议与其他投资者达成“一致行动”，后在在其控制权稳固后(例如一个月后)上述一致行动人要求解除“一致行动”协议的情况。那么上述做法是否可行和合规?

　　我们认为，上述做法与《上市公司收购管理办法》的相关规定的立法本意相违背，不具有可行性，理由如下：

　　(1)《上市公司收购管理办法》第十二条规定：“投资者在一个上市公司中拥有的权益，包括登记在其名下的股份和虽未登记在其名下但该投资者可以实际支配表决权的股份。投资者及其一致行动人在一个上市公司中拥有的权益应当合并计算”。控股股东为了巩固其控制权或者对抗敌意收购等原因，通过协议与其他投资者达成“一致行动”后，因为合并计算，其拥有权益的股份增加。

　　(2)《上市公司收购管理办法》第七十四条规定：“在上市公司收购中，收购人持有的被收购公司的股份，在收购完成后12个月内不得转让”。控股股东通过协议与其他投资者达成“一致行动”一个月后，如果与上述一致行动人解除“一致行动”协议，表面上看来股份没有发生转让，但因解除协议后二者之间的持股不再合并计算，实际上造成了控股股东拥有权益的股份减少，也就是说，违背了上述第七十四条规定的立法本意。

　　基于上述，我们认为，控股股东为了巩固其控制权或者对抗敌意收购等原因，通过协议与其他投资者达成“一致行动”后，解除“一致行动”协议的时间间隔应该为12个月(从一致行动协议签订之日起算)，在此期间，其他投资者既不能要求解除“一致行动”协议，也不能转让其所持股份。

　　(三)要约豁免问题

　　《上市公司收购管理办法》第六十二条和第六十三条分别对收购人可以通过一般程序或者简易程序申请要约豁免的情形进行了规定。

　　第六十二条规定：“有下列情形之一的，收购人可以向中国证监会提出免于以要约方式增持股份的申请：(一)收购人与出让人能够证明本次转让未导致上市公司的实际控制人发生变化;(二)上市公司面临严重财务困难，收购人提出的挽救公司的重组方案取得该公司股东大会批准，且收购人承诺3年内不转让其在该公司中所拥有的权益;(三)经上市公司股东大会非关联股东批准，收购人取得上市公司向其发行的新股，导致其在该公司拥有权益的股份超过该公司已发行股份的30%，收购人承诺3年内不转让其拥有权益的股份，且公司股东大会同意收购人免于发出要约;

　　(四)中国证监会为适应证券市场发展变化和保护投资者合法权益的需要而认定的其他情形”。

　　第六十三条规定：“有下列情形之一的，当事人可以向中国证监会申请以简易程序免除发出要约：(一)经政府或者国有资产管理部门批准进行国有资产无偿划转、变更、合并，导致投资者在一个上市公司中拥有权益的股份占该公司已发行股份的比例超过30%;(二)在一个上市公司中拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的30%的，自上述事实发生之日起一年后，每12个月内增加其在该公司中拥有权益的股份不超过该公司已发行股份的2%;(三)在一个上市公司中拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的50%的，继续增加其在该公司拥有的权益不影响该公司的上市地位;……”。

　　但上述规定对于一些可以申请豁免的情形没有进行具体的解释与细化，需要在监管实践中不断厘清和完善。

　　1、国有股协议转让中对上市公司实际控制人未发生变化的认定问题

　　《上市公司收购管理办法》第六十二条第一款第(一)项规定：“有下列情形之一的，收购人可以向中国证监会提出免于以要约方式增持股份的申请：(一)收购人与出让人能够证明本次转让未导致上市公司的实际控制人发生变化……”。该情形主要指上市公司股份转让双方存在实际控制关系，或均受同一控制人所控制。但是该条对于国有股在国有单位之间转让，什么情况下认定为上市公司实际控制人未发生变化，未做明确规定。对此，我们认为，可以根据以下不同的情况分别进行界定：

　　(1)转让双方属于同一级地方政府所有或者控制

　　收购人与出让人如果属于同一级地方政府(以在同一省、自治区、直辖市内为准)所有或者控制，上市公司国有股权在收购人与出让人之间转让，可以视同为上市公司实际控制人未发生变化。

　　(2)转让双方属于同一国有控股集团所有或者控制

　　收购人与出让人如果属于同一国有控股集团所有或者控制，可以认定二者为受同一实际控制人控制的不同主体，股权转让完成后上市公司的实际控制人未发生变化。

　　(3)转让双方为国有控股集团和该集团在境外设立的全资控股子公司

　　收购人与出让人如果为某一国有控股集团和该集团在境外设立的全资控股子公司，虽然股份性质界定为外资法人股，但仍由相关机构代表国家履行出资人职责，行使国有资产所有者的权利，可以认定为上市公司实际控制人未发生变化。

　　(4)收购人与出让人处于不同省份或者分属于中央企业和地方企业所有或者控制

　　依据国务院《企业国有资产监督管理暂行条例》第四条中规定，“国家实行由国务院和地方人民政府分别代表国家履行出资人职责，享有所有者权益，管资产和管人、管事相结合的国有资产管理体制。中央政府和地方各级政府分别确定、公布其履行出资人职责的企业。”中央及地方各级政府的出资人分别行使国有资产所有者权利，因此，上市公司国有股在不同省份的国有企业或者中央和地方国有企业之间进行转让时，不受同一出资人控制，应视为实际控制人发生变化。

　　2、“国有资产无偿划转、变更、合并”中的“无偿”认定问题

　　《上市公司收购管理办法》第六十三条第一款第(一)项规定：“有下列情形之一的，当事人可以向中国证监会申请以简易程序免除发出要约：(一)经政府或者国有资产管理部门批准进行国有资产无偿划转、变更、合并，导致投资者在一个上市公司中拥有权益的股份占该公司已发行股份的比例超过30%”。

　　根据中国证监会的有关规定，上述有关“国有资产无偿划转、变更、合并”中的“无偿”具体界定如下：

　　(1)申请人根据《收购办法》第六十三条第一款第(一)项的规定，向中国证监会申请免除要约收购义务的，必须取得有权政府或者国有资产管理部门的批准。

　　(2)“无偿划转、变更、合并”是指没有相应的对价，不得存在任何附加安排。

　　(3)如本次收购中存在的包括有偿支付在内的任何附加安排的，申请人不得按照《收购办法》第六十三条第一款第(一)项的规定申请免除要约收购义务。

　　(4)根据上述要求，申请人不符合《收购办法》第六十三条第一款第

　　(一)项的规定但仍以《收购办法》第六十三条第一款第(一)项申请免除要约收购义务的，证监会根据《收购办法》第七十六条的规定依法采取相应监管措施。

　　3、“上市公司面临严重财务困难”的认定问题

　　《上市公司收购管理办法》第六十二条第一款第(二)项规定，在“上市公司面临严重财务困难，收购人提出的挽救公司的重组方案取得该公司股东大会批准，且收购人承诺3年内不转让其在该公司中所拥有的权益”的情形下，收购人可以申请豁免要约收购义务。上述规定为收购人以危机上市公司为目标公司，实施有利于优化资源配置的收购活动提供了制度空间。

　　为明确《上市公司收购管理办法》第六十二条第一款第(二)项有关“上市公司面临严重财务困难”的适用条件，进一步规范上市公司收购行为，中国证监会于2011年1月10日发布实施了《〈上市公司收购管理办法〉第六十二条有关上市公司严重财务困难的适用意见——证券期货法律适用意见第7号》，提出上市公司存在以下情形之一的，可以认定其面临严重财务困难：

　　(1)最近两年连续亏损。(2)因三年连续亏损，股票被暂停上市。(3)最近一年期末股东权益为负值。(4)最近一年亏损且其主营业务已停顿半年以上。

　　(5)中国证监会认定的其他情形。

　　4、有关要约豁免申请的条款发生竞合时的处理问题

　　如上所述，《上市公司收购管理办法》第六十二条、第六十三条对可以提出要约豁免申请的情形作了规定，并设置了不同的申请程序。但当申请人同时符合《收购办法》第六十二条和第六十三条规定的情形时，可否选择其中一条适用?

　　对此，中国证监会于2011年1月17日发布实施了《〈上市公司收购管理办法〉第六十二条、第六十三条有关要约豁免申请的条款发生竞合时的适用意见——证券期货法律适用意见第8号》，明确规定：拟向中国证监会申请免于以要约收购方式增持股份的申请人同时符合《收购办法》第六十二条和第六十三条规定的情形时，可以自行选择其中一条作为申请豁免的依据。

　　例如，2009年8月，华南地区一家上市公司的控股股东申请要约豁免，因同时符合《收购办法》第六十二条和第六十三条规定的情形，其选择了按第六十三条申请豁免并获得了中国证监会的批准。

　　5、发行股份认购资产涉及的要约豁免问题

　　上市公司定向发行过程中，大股东以资产认购上市公司发行的股份、其他机构投资者以现金认购股份时，如采取“一次核准、两次发行”的方式进行处理，则会出现大股东先认购股份后对上市公司的持股比例提高从而触发要约收购义务、其他机构投资者认购后大股东的持股比例最终下降从而达不到要约收购界限的情形。

　　根据中国证监会的相关规定，在这种情形下，大股东需向证监会提出豁免申请，在以《收购管理办法》第六十二条第一款第(三)项提出豁免申请时，承诺3年内不转让其拥有权益的股份。

　　6、外资企业直接或间接收购境内上市公司，触发要约收购义务或者申请要约豁免问题

　　根据中国证监会的相关规定，对于外资企业直接或间接收购境内上市公司，触发要约收购义务或者需申请豁免其要约收购义务的，需要遵循以下规定：

　　(1)外资企业直接或间接收购境内上市公司，触发要约收购义务或者需申请豁免其要约收购义务的，申请豁免主体或者发出要约收购的主体必须是外资企业或经主管部门认可的外资企业控股的境内子公司。上市公司的控股股东一般不能作为发出要约或者申请豁免的主体。内资企业间接收购A股上市公司也须遵照本条执行。

　　(2)在要约收购报告书摘要提示性公告中有关收购人及上市公司必须做出以下特别提示：①外资企业成为上市公司的控股股东或者战略投资者，必须提前取得外资主管部门的批准;②上市公司及其控制的子公司如果属于外资限制或禁止进入或控股的行业，必须提前取得主管部门的批准;③涉及反垄断审查的，必须提前取得有关主管部门反垄断审查的批复。

　　特别提示中必须明确说明，只有取得以上有权部门的批复，收购人才能正式向中国证监会上报申请材料。

　　(四)权益变动报告书和收购报告书的披露时点问题

　　根据《上市公司收购管理办法》第十二条规定，“投资者在一个上市公司中拥有的权益，包括登记在其名下的股份和虽未登记在其名下但该投资者可以实际支配表决权的股份。投资者及其一致行动人在一个上市公司中拥有的权益应当合并计算”。

　　这里要特别注意的是，《收购管理办法》所称的权益的核心是讲“控制力”，即能够实际控制的股份的比例，而不是讲“投资收益”。

　　举例说明，假设A公司持有B上市公司60%的股份，而A公司的股权结构为C公司持有A公司70%的股权，D公司持有A公司20%的股权,E公司持有A公司10%的股权。

　　那么，在计算权益的时候，C公司持有B上市公司60%的权益，而不是42%，D公司、E公司则不持有B上市公司的权益。

　　至于权益变动报告书和收购报告书(摘要)的披露时点问题，《上市公司收购管理办法》规定应在“事实发生之日”起3日内披露。

　　《收购管理办法》第十三条规定，“通过证券交易所的证券交易，投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%时，应当在该事实发生之日起3日内编制权益变动报告书，向中国证监会、证券交易所提交书面报告，抄报该上市公司所在地的中国证监会派出机构(以下简称派出机构)，通知该上市公司，并予公告;在上述期限内，不得再行买卖该上市公司的股票”;第十四条规定，“通过协议转让方式，投资者及其一致行动人在一个上市公司中拥有权益的股份拟达到或者超过一个上市公司已发行股份的5%时，应当在该事实发生之日起3日内编制权益变动报告书，向中国证监会、证券交易所提交书面报告，抄报派出机构，通知该上市公司，并予公告”;第四十八条规定，“以协议方式收购上市公司股份超过30%，收购人拟依据本办法第六章的规定申请豁免的，应当在与上市公司股东达成收购协议之日起3日内编制上市公司收购报告书，提交豁免申请及本办法第五十条规定的相关文件，委托财务顾问向中国证监会、证券交易所提交书面报告，同时抄报派出机构，通知被收购公司，并公告上市公司收购报告书摘要。派出机构收到书面报告后通报上市公司所在地省级人民政府”。

　　上述规定均没有对“事实发生之日”进行明确的界定，造成上市公司和投资者对权益变动报告书和收购报告书(摘要)的披露时点问题的困惑。

　　根据中国证监会的相关规定，权益变动报告书和收购报告书的披露时点应遵循如下原则：

　　1、协议转让、收购的，在达成转让、收购协议之日起3日内，其中共同出资设立新公司的，在达成出资协议之日起3日内;

　　2、以协议等方式一致行动的，在达成一致行动协议或者其他安排之日起3日内;

　　3、行政划转的，在获得上市公司所在地国资部门批准之日起3日内;

　　4、司法裁决的，在收到法院就公开拍卖结果裁定之日起3日内;

　　5、继承、赠与的，在法律事实发生之日起3日内;

　　6、认购上市公司发行新股的，在上市公司董事会作出向收购人发行新股的具体发行方案的决议之日起3日内。

　　这里还要特别提请注意的是，从法律上来讲，上述《收购管理办法》规定的“事实发生之日起3日内”是指包含了当天的3日内。如果条文中用的是“事实发生后3日内”则指不包含当天的之后3日内。

　　举例说明，甲公司与乙公司于2011年5月18日签订了关于转让丙上市公司6%的股份的协议，则甲公司与乙公司应按《收购管理办法》的上述规定在5月18日(当天)、5月19日、5月20日三日内披露权益变动报告书。

　　(五)投资者违规超比例增持或者减持上市公司股份问题

　　我国《证券法》和《上市公司收购管理办法》对投资者增持或者减持上市公司股份时相关当事人的信息披露义务及其他义务做了明确的规定。例如，《上市公司收购管理办法》第十三条规定：“通过证券交易所的证券交易，投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%时，应当在该事实发生之日起3日内编制权益变动报告书，向中国证监会、证券交易所提交书面报告，抄报该上市公司所在地的中国证监会派出机构(以下简称派出机构)，通知该上市公司，并予公告;在上述期限内，不得再行买卖该上市公司的股票。前述投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%后，通过证券交易所的证券交易，其拥有权益的股份占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少5%，应当依照前款规定进行报告和公告。在报告期限内和作出报告、公告后2日内，不得再行买卖该上市公司的股票”;第二十四条规定：“通过证券交易所的证券交易，收购人持有一个上市公司的股份达到该公司已发行股份的30%时，继续增持股份的，应当采取要约方式进行，发出全面要约或者部分要约”。

　　2008年以来，部分投资者通过证券交易所竞价交易系统或者大宗交易系统超比例买卖上市公司股份，没有及时履行报告、公告和要约豁免等其他相关义务，严重违反了《证券法》第八十六条和《上市公司收购管理办法》第十三条、第二十四条等规定。

　　1、通过证券交易所竞价交易系统违规超比例增持或者减持上市公司股份

　　比较重要的案例为“茂业系”公司超比例增持三家上市公司案例。2008年8月22日至11月3日，“茂业系”相关公司通过交易所竞价交易系统大举买进渤海物流(000889)、商业城(600306)和深国商(000056)，分别占其总股本的6.68%、8.63%、5.09%，均未在达到5%时停止增持和履行报告和公告义务。

　　为此，深交所和上交所分别对“茂业系”相关公司作出了纪律处分，并采取了限制交易1个月的监管措施。

　　2、通过证券交易所大宗交易系统违规超比例增持或者减持上市公司股份

　　对于投资者通过大宗交易系统增持或者减持上市公司股份的行为是否应适用《上市公司收购管理办法》第十三条的规定和是否违规，目前存在两种不同的观点：

　　第一种观点认为，投资者通过大宗交易系统增持或者减持上市公司股份，属于“通过证券交易所的证券交易”，应适用《上市公司收购管理办法》第十三条的规定，即“通过证券交易所的证券交易，其拥有权益的股份占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少5%，应当依照前款规定进行报告和公告。在报告期限内和作出报告、公告后2日内，不得再行买卖该上市公司的股票”。

　　第二种观点则认为，投资者通过大宗交易系统减持上市公司股份，属于协议转让，应适用《上市公司收购管理办法》第十四条而非第十三条的规定。换言之，投资者通过大宗交易系统减持上市公司股份，不必遵守第十三条的上述规定。

　　笔者同意第一种观点，主要理由为：

　　《深圳证券交易所交易规则(2011年修订)》第3.6.2条规定：“本所接受大宗交易申报的时间为每个交易日9:15至11:30、13:00至15:30”;第3.6.7条规定：“大宗交易通过本所综合协议交易平台进行，具体规定由本所另行制定”。

　　由此可见，投资者通过大宗交易系统增持或者减持上市公司股份，属于“通过证券交易所的证券交易”，而非通过人工手工操作的“协议转让”(协议转让不通过证券交易所的竞价交易系统或者大宗交易系统进行撮合或者确认，而是需要证券交易所法律部进行人工合规性确认和登记公司进行手工操作过户)。

　　此外，为了进一步规范投资者特别是“大小非”股东买卖上市公司股份的行为，深交所根据《证券法》、《上市公司收购管理办法》、《深圳证券交易所股票上市规则(2008年修订)》的相关规定，于2008年12月2日发布了《关于严格执行<上市公司收购管理办法>等有关规定的通知》,《通知》第一条规定：“投资者通过本所竞价交易系统或者大宗交易系统买卖上市公司股份，均属于《上市公司收购管理办法》第十三条规定的‘通过证券交易所的证券交易’。凡通过上述途径增持或者减持上市公司股份比例触及《上市公司收购管理办法》第十三条规定的比例标准的，该投资者应当依照该条规定履行报告和公告义务，且在该条规定的期限内不得再行买卖该上市公司的股份”。此外，上交所也于2009年1月23日发布了《关于执行<上市公司收购管理办法>等有关规定具体事项的通知》，做了类似的规定。

　　通过证券交易所大宗交易系统违规超比例增持或者减持上市公司股份的重要案例为中核钛白案例。2008年8月20日，中核钛白第二大股东北京嘉利九龙公司通过深交所大宗交易系统共出售中核钛白股份1742万股，占中核钛白股份总额的9.1684%。嘉利九龙在出售中核钛白股份达到5%时，未及时刊登权益变动报告书，且在未刊登权益变动报告书的情况下继续出售中核钛白股份。基于上述违规事实，深交所对北京嘉利九龙公司作出公开谴责处分决定，并采取限制交易6个月的监管措施。

　　3、持股30%以下的投资者通过竞价交易系统或者大宗交易系统违规超比例增持上市公司股份

　　(1)30%的计算问题

　　我们认为，投资者拟增持股份恰好达到30%，如果由于持股数与总股本数的无法整除得到30%，或者由于最少委托单位(一手为100股)的限制无法增持到30%，则以达到30%之前的最后一手增持完成，作为认定达到30%的时点。也就是说，在30%的计算问题上，坚持“宁可少一点，不可多一点”的原则。此外，在计算《上市公司收购管理办法》规定的5%时，也应该坚持上述原则和方法。

　　(2)持股30%以下的股东违规增持股份的处理问题

　　假设某个投资者持有某上市公司28%的股份，该投资者可以通过发主动性部分要约(至少5%)，从而跨越30%，自上述事实发生之日起一年后，每12个月内可以通过事后申请要约豁免的形式增持2%的股份;也可以在申请要约豁免并得到中国证监会的批准下，可以通过二级市场或者协议转让等方式增持超过30%。

　　但是，如果投资者没有申请要约豁免或者虽然申请没有得到中国证监会的批准下，通过二级市场增持股份使其持股比例超过30%，则属于违法违规行为。对此，我们建议区分疏忽增持和恶意增持来分别进行处理。

　　①疏忽增持下的处理方式

　　投资者持股28%，如果在二级市场(通过竞价交易系统或者大宗交易系统，下同)因为疏忽增持，使比例超过30%而无豁免事由，应当发出全面要约，无法发出全面要约的，应当由中国证监会限期进行整改，即锁定其违规增持股份，且在6个月后减持至30%以下，在整改期间内，对其已增持的股份由中国证监会限制表决权。

　　②恶意增持下的处理方式

　　投资者持股28%，如果在二级市场恶意增持，使比例超过30%而无豁免事由，应当发出全面要约，拒不发出全面要约的，由中国证监会对其所持全部股份限制表决权，直至12个月后减持至30%以下。

　　旭飞投资(000526)案例便属于持股30%以下的股东违规增持股份的典型案例。2008年11月15日至11月19日，旭飞投资控股股东椰林湾公司及一致行动人旭飞实业公司，通过深交所竞价交易系统增持了旭飞投资流通股98.92万股，持股比例超过了30%，达到了30.03%。11月27日，椰林湾公司及旭飞实业公司通过深交所竞价交易系统减持了旭飞投资流通股3万股，占旭飞投资总股本的0.03%。但是，此次减持触及了“持有上市公司股份百分之五以上的股东，将其持有的该公司的股票在买入后6个月卖出，或者在卖出后6个月内又买入，由此所得收益归该公司所有”的规定。因此旭飞实业由此产生的投资收益9460.73元已经全部归旭飞投资所有。

　　(六)持股30%以上的投资者继续增持股份的信息披露问题

　　《上市公司收购管理办法》第四十九条规定：“依据前条规定所作的上市公司收购报告书，须披露本办法第二十九条第(一)项至第(六)项和第(九)项至第(十四)项规定的内容及收购协议的生效条件和付款安排。已披露收购报告书的收购人在披露之日起6个月内，因权益变动需要再次报告、公告的，可以仅就与前次报告书不同的部分作出报告、公告;超过6个月的，应当按照本办法第二章的规定履行报告、公告义务”。根据该条规定，我们认为，对于持股30%以上的投资者继续增持股份的信息披露问题，应该按以下原则进行简化处理：

　　1、增持前投资者已经为上市公司第一大股东的情形

　　投资者及其一致行动人目前持有上市公司股份比例已超过30%，且为上市公司第一大股东，拟继续增持的，只须编制权益变动报告书或者进行简单公告，无须编制收购报告书。

　　具体而言，增持行为发生后6个月内又继续增持的，可以仅就增持情况做简单提示性公告;增持行为发生后6个月之后又继续增持的，若其增持比例不超过公司总股本5%的，可仅就增持情况做简单提示性公告，若其增持比例达到或超过公司总股本5%的，应当编制详式权益变动报告书。

　　2、增持前投资者不是上市公司第一大股东的情形

　　投资者及其一致行动人目前持有上市公司股份比例已超过30%，但并非上市公司第一大股东或实际控制人的，增持股份后成为公司第一大股东或实际控制人的，只须编制详式权益变动报告书，而不必编制收购报告书。

　　(七)实际控制人与控股股东之间的主体被注销或者变更是否要履行要约豁免和信息披露义务问题

　　目前，在一些上市公司中，其实际控制人与控股股东之间存在着一个或者多个主体，如果这些中间层主体被注销或者发生变更，要不要履行要约豁免和信息披露义务问题，《证券法》和《上市公司收购管理办法》均没有做明确规定。对此，我们建议根据以下不同的情况分别进行处理：

　　1、中间层主体被注销或者发生变更涉及到所持上市公司股份过户的情形

　　假设有A、B、C三家公司，其中A为实际控制人， A绝对控股B, B又为上市公司C的控股股东(持股40%)。目前，实际控制人A欲将B注销，并将B持有C上市公司的全部股份协议转让(或者行政划转)给A 。在这种情况下，要不要履行要约豁免和信息披露义务?我们认为，根据《证券法》和《上市公司收购管理办法》的规定，虽然实际控制人没有发生变更，但是涉及到上市公司股份的过户，因此需要按照《上市公司收购管理办法》第六十二条第(一)项等的规定履行要约豁免和刊登收购报告书义务。

　　符合此种情形的典型案例为东方宾馆(000524)案例。2009年6月20日，东方宾馆公告称，广州市国资委于2009 年6 月19 日下达了《关于无偿划转广州市东方酒店集团有限公司股权的通知》和《关于无偿划转广州市东方宾馆股份有限公司部分股权的通知》，同意将现控股股东越秀集团持有的广州市东方酒店集团有限公司(以下简称“东酒集团”)100%的股权和东方宾馆14.36%的股权通过无偿划转的方式全部划转给广州岭南国际企业集团有限公司(以下简称“岭南集团”)。股权变动后，岭南集团将直接持有东方宾馆38,712,236 股，并通过东酒集团间接持有我公司100,301,686 股，合计持有我公司139,013,922 股，占该公司总股本的51.55%。6月23日，岭南集团刊登了收购报告书(摘要)，上述股权划转事宜尚需根据《上市公司收购管理办法》向中国证监会申请豁免全面要约收购。

　　2、中间层主体被注销或者发生变更不涉及到所持上市公司股份过户的情形

　　假设有A、B、C、D、E五家公司，其中A为实际控制人，B、C同为A绝对控股的兄弟公司，C绝对控股D、 D又为上市公司E的控股股东(持股40%)。目前，实际控制人A欲将C注销，并将C持有D的全部股份转让给B。在这种情况下，要不要履行要约豁免和信息披露义务?我们认为，根据《证券法》和《上市公司收购管理办法》的规定，由于实际控制人没有发生变更，且不涉及到上市公司股份的过户，不需要履行要约豁免和刊登收购报告书义务，只需要由上市公司做简单的提示性公告即可。

　　符合此种情形的典型案例为潍柴重机(000880，原山东巨力)案例。

　　2009年5月25日，潍柴重机发布提示性公告称，“本公司于2009年5月22日接本公司第一大股东潍柴控股集团有限公司(以下简称“潍柴控股”，持有本公司30.59%的股份)通知，根据2009年5月7日的山东省人民政府省长办公会议纪要，原则同意对潍柴控股、山东工程机械集团有限公司及山东省汽车工业集团有限公司实施重组，组建山东重工集团有限公司(暂定名，以下简称“山东重工集团”)。本次重组实施后，本公司最终实际控制人不会发生变化”，仍然为山东省国资委。2009年6月16日，由山东省国资委履行出资人职责的山东重工集团在山东省工商局注册成立。在该案例中，由于实际控制人没有发生变更，且不涉及到上市公司股份的过户，因此，不需要履行要约豁免和刊登收购报告书义务，只需要由上市公司潍柴重机做简单的提示性公告即可。

　　(八)特殊机构投资者持股变动的信息披露和交易限制问题

　　在当前我国证券市场上，活跃着诸如全国社会保障基金、证券投资基金、合格境外机构投资者、境外BVI公司等一大批特殊的机构投资者。这就引发了如果这些特殊机构投资者买卖上市公司股票触及到了我国《证券法》和《上市公司收购管理办法》的权益变动或者收购披露标准时，如何进行监管和处理的问题。兹缕析如次。

　　1、全国社会保障基金

　　(1)信息披露

　　①委托投资持股变动的信息披露

　　早在2002年，全国社会保障基金(以下简称全国社保基金)专门就其委托投资上市公司股票的信息披露和交易限制等问题两次致函中国证监会，[1][①]要求提高全国社保基金持有一家上市公司股份的信息披露的比例或采用定期公告的信息披露方法，并且放松其投资者管理人股票交易限制。对此，中国证监会和中国证监会发行监管部分别于2002年8月6日、10月11日给全国社保基金理事会发送了《关于全国社会保障基金委托投资若干问题的复函》(证监函[2002]201号)和《关于社保基金行投[2002]22号文的复函》(发行监管函[2002]99号)，就上述问题予以了明确：

　　鉴于股权分布及其变动信息，对投资者的投资决策具有较大影响。因此，全国社保基金有义务了解其各投资管理人所持股票的情况并在其直接或间接持有上市公司5%以上股份时，严格依照《证券法》和《上市公司收购管理办法》的有关规定及时披露信息。

　　根据上述规定，2005年3月23日，全国社保基金依法举牌佛山照明(000541)。佛山照明(000541)于 3月24日公告称，“我公司于2005年3月23日接到全国社会保障基金理事会关于持股比例的通知，截止到3月22日该理事会通过外部投资管理人管理的社保基金各股票组合购买佛山照明流通A股(000541)的持股比例已达到5.1332%，根据《证券法》第41条规定和中国证监会《关于全国社会保障基金委托投资若干问题的复函》[2002]201号的有关要求，该理事会已通知各外部投资管理人在三日内不得买卖我公司股票，并按有关规定办理相关手续”。

　　②国有股转持过程中的信息披露

　　2009年6月19日，财政部、国务院国资委、中国证监会、全国社保基金理事会联合发布了《境内证券市场转持部分国有股充实全国社会保障基金实施办法》。《办法》规定，股权分置改革新老划断后，凡在境内证券市场首次公开发行股票并上市的含国有股的股份有限公司，除国务院另有规定的，均须按首次公开发行时实际发行股份数量的10%，将股份有限公司部分国有股转由社保基金会持有，国有股东持股数量少于应转持股份数量的，按实际持股数量转持。股权分置改革新老划断后至该办法颁布前首次公开发行股票并上市的股份有限公司，由经国有资产监督管理机构确认的上市前国有股东承担转持义务。

　　为了规范转持过程中的信息披露行为，《办法》第十八条明确规定：“国有股转持过程中涉及的信息披露事项，由相关方依照有关法律法规处理”。因此，在国有股转持过程中，包括全国社保基金在内的有关当事人必须严格依照《证券法》和《上市公司收购管理办法》的规定及时履行信息披露业务。

　　(2)短线交易限制

　　根据中国证监会《关于全国社会保障基金委托投资若干问题的复函》的规定，全国社保基金合并持有上市公司5%股份后，若社保基金理事会与各投资管理人以及各投资管理人之间的投资决策是相互独立的，则对该公司股票的买卖可以不受六个月持有期的限制(即《证券法》第47条的规定);若社保基金理事会与各投资管理人以及各投资管理人之间的投资决策不是相互独立的，则对该公司股票的买卖应受六个月持有期的限制。此外，全国社保基金委托的单一投资管理人持有上市公司的股份超过5%时，则应严格遵循《证券法》第47条有关短线交易的规定。

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